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Valutazione azienda: parte II

Tutto ciò che c’è da sapere per procedere alla valutazione di un’azienda- parte II

Postato da : Redazione | gennaio 5, 2018

3. Metodi indiretti

I metodi indiretti si distinguono, come evidenziato precedentemente, in: metodi basati su grandezze flusso; metodi basati su grandezze stock e metodi misti basati su grandezze flusso-stock.

a) Metodi indiretti basati su grandezze stock

I metodi basati su grandezze stock vengono definiti patrimoniali dal momento che esprimono il valore dell’azienda in base ad una valutazione analitica dei singoli elementi dell’attivo e del passivo che compongono il capitale dell’azienda (GUATRI L., La valutazione delle aziende. Teoria e pratica a confronto.), ottenendo un valore in termini di “valore di ricostituzione del patrimonio”, naturalmente nella prospettiva di continuità aziendale. Infatti, il valore ottenuto corrisponde all’investimento che sarebbe necessario al fine di avviare una nuova impresa che abbia una struttura patrimoniale identica a quella oggetto di valutazione.

In questo caso la valutazione sarà:

  1. analitica, atteso che terrà in considerazione distintamente ogni elemento del patrimonio;
  2. a valori correnti, considerato che si fonderà sui prezzi di mercato esistenti al momento della valutazione;
  3. di sostituzione, in quanto parte dall’ipotesi che si intendano riacquistare gli elementi attivi e rinegoziare gli elementi passivi (GUATRI L., Trattato sulla valutazione delle aziende, EGEA, 1998.).

Già da queste brevissime considerazioni emerge che il metodo patrimoniale presenta il vantaggio di tendere ad una valutazione “oggettiva”, dal momento che prevede un minor numero di ipotesi ed un minor numero di competenze soggettive, risultando maggiormente adatto a valutare le aziende con ingenti attività immobilizzate (ad esempio società immobiliari).

Per quanto riguarda la valutazione dei beni accessori (intendendo per essi gli immobili civili, i terreni edificabili, ecc.), essa, di regola, avviene a parte, con specifici criteri di liquidazione, proprio perché non si riferiscono alla gestione caratteristica dell’impresa. In sostanza, i metodi patrimoniali forniscono informazioni sulla composizione dell’impresa.

I limiti del metodo in esame sono essenzialmente due:

  1. ) la valutazione del valore dell’azienda è statica atteso che non vengono presi in considerazione i flussi reddituali e finanziari che la stessa è in grado di generare in futuro; in pratica, si valuta l’azienda per ciò che è, e non in funzione della sua capacità produttiva;
  2. i beni appartenenti all’azienda vengono valutati singolarmente, come entità individuali, con l’effetto di non tenere nella giusta considerazione il collegamento funzionale e teleologico esistente tra i beni stessi.

E’ evidente, invece, che la persona – fisica o giuridica – che intende procedere all’acquisto di un’azienda ha interesse a conoscere la capacità dei beni aziendali a produrre reddito, piuttosto che a conoscere la somma algebrica del valore degli stessi, singolarmente considerati. E’ stato opportunamente scritto che “chi valuta un’azienda valuta un investimento e, quindi, è interessato a capire quando e quanto sarà in grado di realizzare dal punto di vista monetario nel tempo (CIOCCARELLI A., Valutazione di aziende: metodi finanziari, in Guida alla contabilità e bilancio, n. 10/2005.)”.

In estrema sintesi si ottiene che:
il valore dell’azienda corrisponde al patrimonio netto rettificato che, a sua volta, è uguale al patrimonio netto contabile +/- le rettifiche che si effettuano per adeguare le singole componenti del patrimonio ai valori correnti di mercato.
I metodi patrimoniali si distinguono in:

  1. metodo patrimoniale semplice (o puro);
  2. metodo patrimoniale complesso.

La distinzione si basa sul diverso grado di valorizzazione dei beni immateriali non contabilizzati (tecnologia, portafoglio lavori, organizzazione del personale, ecc.): essi sono completamente ignorati nel metodo patrimoniale puro, mentre sono tenuti in considerazione nel metodo patrimoniale complesso che, per l’effetto, appare più rigoroso.

a1) Il metodo patrimoniale semplice (o puro)

Il metodo patrimoniale semplice (o puro), per quanto già accennato nel punto precedente, si basa sulla seguente equazione:

V = K

dove per V si intende il valore dell’azienda, mentre per K il valore del patrimonio netto rettificato.

Per la determinazione del valore patrimoniale occorre tener presente che gli elementi che compongono l’attivo patrimoniale destinati allo scambio sono valutati sulla base del valore di presumibile realizzo; gli elementi a realizzo indiretto (ad esempio le immobilizzazioni) sono valutati in base al valore di sostituzione; infine, gli elementi che compongono il passivo patrimoniale sono valutati sulla base del valore di presunta estinzione (ZANDA G., LACCHINI M., ONESTI T., La valutazione delle aziende, Giappichelli editore, IV ed.).

E’ agevole intuire che un simile metodo è raramente utilizzato perché non tiene conto della variabile della redditività futura.

a2) Il metodo patrimoniale complesso

Il metodo patrimoniale complesso, invece, dal momento che tiene in considerazione anche gli intangible assets, si sviluppa attraverso la seguente equazione:

V = K+I

dove per V si intende il valore dell’azienda, per K il valore del patrimonio netto rettificato, mentre per I il valore degli elementi immateriali. L’elemento immateriale, per poter essere oggetto di valutazione, deve i) originare utilità differite nel tempo; ii) essere trasferibile; iii) essere misurabile.

b) Il metodo reddituale

Il metodo reddituale esprime il valore dell’azienda considerando la redditività futura, cioè i risultati economici che l’impresa potrà realizzare per il futuro; quelli già raggiunti sono rilevanti solo come punto di riferimento per prevedere i risultati realizzabili in futuro. Quindi, il metodo de quo si fonda sulla relazione valore = redditività, cioè il valore dell’azienda è in funzione dei risultati futuri, con la conseguenza che sarà calcolato mediante l’attualizzazione dei risultati economici attesi; in particolare, si esprime mediante la seguente formula:

V = f

dove per V si intende il valore dell’azienda, mentre per f il risultato futuro.

E’ evidente che “il risultato futuro” è caratterizzato da forte aleatorietà, ovvero da un notevole grado di rischio. Ne consegue che V (valore dell’azienda) è anche in funzione del grado di rischio, dal momento che maggiore è il rischio, minore è il valore.

Il rischio (in formula Ke) rappresenta il costo/opportunità del capitale di rischio, ovvero il rendimento dell’alternativa “persa” in caso di investimento di quello stesso capitale in altre opportunità.

Pertanto, ipotizzando risultati futuri attesi pari a 100 annui ed un grado di rischio (Ke) pari al 10%, otteniamo che V (valore dell’azienda) è pari a 1.000 (che rappresenta il valore massimo che un operatore di mercato è disposto a pagare per acquisire quell’impresa):

V = R (reddito medio atteso costante) / Ke

Questa formula esprime il metodo reddituale puro. Sotto un profilo operativo presenta il limite di ipotizzare i risultati economici attesi come costanti.

E’, altresì, chiaro che il “reddito medio atteso costante” dovrà essere “normalizzato” e, quindi, al fine della determinazione dei flussi reddituali il perito, nella determinazione della media di reddito (di solito degli ultimi cinque anni), dovrà escludere tutte quelle componenti reddituali che sono straordinarie (plusvalenze e minusvalenze, sopravvenienze attive e passive, rivalutazioni e svalutazioni); infatti, considerato che si tratta di operazioni che non rientrano nella gestione ordinaria/caratteristica dell’impresa, il loro inserimento nella determinazione del reddito medio può condurre ad un risultato che non rispecchia la reale capacità reddituale dell’impresa stessa.

Il metodo reddituale complesso rappresenta un’evoluzione del metodo puro e consiste essenzialmente nell’attualizzare i flussi di reddito previsti anno per anno fino al termine del periodo preso in considerazione (di solito una proiezione futura quinquennale).

Così come abbiamo visto per i metodi patrimoniali, anche in questo ambito i beni accessori (ovvero gli investimenti che non si riferiscono alla gestione caratteristica) sono valutati a parte.

Nell’ambito dei metodi reddituali, un discorso a parte merita il metodo finanziario che si basa sui flussi di cassa attesi.

La particolarità di questo metodo rispetto a quello reddituale emerge laddove si faccia riferimento alla circostanza che ci sono voci (ad esempio gli ammortamenti) che incidono sul reddito netto ma non hanno alcuna incidenza sui flussi di cassa.

Partendo dal reddito netto, per giungere ai flussi di cassa si può adoperare il seguente schema:

Reddito netto
+ ammortamenti e accantonamenti
+ / - ? crediti verso clienti
+ / - ? rimanenze
+ / - ? debiti verso fornitori
= flusso di cassa corrente
- investimenti (in immobilizzazioni)
+ disinvestimenti (vendita di immobilizzazioni)
= flusso di cassa operativo
+ nuovo indebitamento (ottenimento di prestito)
- rimborso di prestito
= flusso di cassa netto
c) Metodi indiretti misti basati su grandezze flusso-stock

I metodi misti, basati su grandezze flusso-stock, rappresentano una sintesi tra i metodi patrimoniali – dai quali prendono la caratteristica della verificabilità oggettiva – e i metodi reddituali – dai quali prendono le considerazioni sulle aspettative reddituali, con l’effetto di risultare più completi e di superare gli inconvenienti dei precedenti metodi, atteso che, come abbiamo già messo in evidenza, il metodo patrimoniale presenta il limite di trascurare la valutazione della redditività futura dell’azienda mentre il metodo reddituale, all’opposto, omette la valutazione della consistenza patrimoniale.

In sostanza, il valore dell’azienda risulta la sintesi tra il valore patrimoniale (espresso in termini correnti) ed il valore reddituale (espresso come sovra-reddito).

Pertanto, il valore dell’azienda si ottiene dalla seguente equazione:

V = K + A

dove per V si intende il valore dell’azienda, per K il valore del patrimonio netto rettificato, mentre per A il valore dell’avviamento. Com’è noto, l’avviamento è quella parte di valore dell’azienda che esprime l’attitudine di quest’ultima ad esprimere reddito; dunque, quella parte di valore che non può essere spiegato mediante la mera attribuzione di valore ai singoli beni dell’azienda. In questo caso l’avviamento realizza, rispetto al reddito normale, un surplus di reddito, che si ottiene attualizzando i sovra-redditi dei vari esercizi.

In particolare, per sovra-reddito si intende la differenza tra il reddito normale atteso e il reddito congruo (o equo).

Valutazione azienda parte ii

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